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编者按

“现在还能投资吗？”

回答这个问题，我们或许可以从历史发展规律中寻找答案。

在过去上百年的历程中，投资领域见证了无数的变革和创新，这些变化不仅塑造了市场，也深刻影响了全球经济的发展轨迹。

本期荐文回顾了投资行业从共同基金的诞生到被动投资的崛起，再到ESG投资的兴起，探讨了投资是如何从少数人的特权转变为大众可及的工具，并在经济运行中扮演越来越重要的角色。

在市场愈发波动的当下，投资的内在价值时常受到质疑，短期内，历史的车轮可能会遭遇不平、颠簸、过热，甚至超速的阶段。然而，当我们将视野拉长，投资本身就像一台称重机，最终将衡量出整个市场的真正价值。

愿你在阅读中横览世界，纵享时间。

投资者在一个短期的环境中，经常会陷入在一个短期的市场故事中。比如说，海外的人工智能主题，中国3年前的新能源主题，以及现在的疲软主题。

“现在还能投资吗？”无论是投资者还是资金管理者，无数人都会问这个问题。

如果拉长时间看，我们会发现很多变化在不经意间发生。

巴菲特说：市场短期是投票器，长期是称重机。

他这句话的意思是，股票长期趋势与企业本身的内在价值是相匹配。企业的价值越大，称重机上的数字（价格）从长期看就会越高。

其实，如果你仔细想一想，拉长时间看，投资本身也是称重机。

投资，体现的是投资这项工作的“内在价值”。这种内在价值指的是，在过去上百年的历史中，“投资”在不断提升自己的价值。

这一百年中，投资领域发生了无数的事情。我们捡重要的事和影响因素总结出来。你会发现，“投资”在过去100年中，发生了多少的变化，从中创造了多少的价值。

20世纪初

# 1 

技术和创新是历史上支撑全球转型浪潮的不变因素。从工业革命到19世纪末的发明黄金时代，再到当今社会的技术繁荣和信息“超载”。这些转变催生了全新的行业，这些变化可以从全球股市上市公司构成的变化中看出。

在20世纪初，没有电脑、短信、甚至汽车都没有普及。1900年的股市由铁路行业主导。在当时的世界里，也有“新质生产力”。那个时候的高端制造，也是占主导地位的上市公司：蜡烛制造商和火柴制造商。

投资行业虽然催生了JP Morgan, 利弗莫尔等投资大家，但一直到20世纪中叶，股市参与率仍然很低。

1929年的华尔街市场崩盘和随后的大萧条在投资者的脑海里牢牢地印了超过20年。对于投资本身，小老百姓可没有那么容易入市。市场准入缓慢且昂贵。美国独立股票经纪人的竞争有限，这种不卷的环境让他们能够收取高额的固定佣金。而且交易技术的匮乏也意味着执行交易就要比较长的时间。投资者看报价需要通过“高科技”的通过打印纸条，在小黑板上记录买卖点差和历史数据的信息。

投资的普世化

# 2 

同样，在100年前，在波士顿，爱德华·莱夫勒为了创造出更透明、更道德的投资工具。他创造出了共同基金（公募基金）：MIT（马萨诸塞州投资者信托基金）

MIT信托基金也标志着现代共同基金的到来。

对于投资小白，它价格实惠，因为它不会以超过其实际市场价值的溢价出售，而且方便的申赎方式为小股东提供了专业的积极管理方法。投资者可以以负担得起的价格拥有铁路和公用事业等安全和成熟公司的股票，而不是购买封闭式基金的风险资产。MIT也为普通投资者提供了以前没有人敢提供的流动性保护。（详见《共同基金100年》）

随着技术进步和渐进的监管改革，变革在不断发生。1954年，纽约证券交易所（NYSE）宣布了“月度投资计划计划”，允许每月投资低至40美元。这是我们现在看到的共同基金定投计划的先驱。并且这带来了20世纪70年代和80年代股票投资的广泛普及。

在欧美，之前呆板的养老金投资模式终于放开，允许专业投资者进行专业化管理。老百姓的资金越来越方便的可以投资在股票市场，更多的人可以享受市场的红利以及背后经济的发展。

投资的“普世化”逐步进入到千家万户。

另外，交易越来越多地以电子方式而不是实物形式结算。通过增加自动化和技术的使用，交易的处理和结算改进为未来更高的交易量和股票投资的日益普及奠定了基础。1980年代年代，美国的日交易量从1952年的不到100万股增长到1982年的1亿股。

新兴市场：充满机遇的世界

# 3 

随着对股票市场的兴趣和参与度的增长，许多投资者会寻找发达市场以外的机会，并看到新兴市场的潜力。

1986年，第一只封闭式全球新兴市场股票基金成立。一年后，MSCI制定了首批新兴市场指数。MSCI新兴市场指数在推出时仅由10个国家组成，占全球市值的不到1%。随着新兴市场资本管制的逐步放松和投资者准入的增加，国家层面的选民数量开始上升。如今，24个国家被纳入MSCI新兴市场指数，约占全球市值的11%。

新兴市场经济体的增长与全球化的兴起相吻合。贸易、资本、人员、技术和思想跨越国界和地区的自由流动推动了新兴市场的增长。

虽然公司治理和市场流动性的挑战仍然存在，但公司环境已经改善，市场也在发展。与世界银行国际金融公司、全球企业和新兴经济体当地代表的联合项目有助于提高企业透明度，并制定新的披露标准。

总体而言，新兴市场公司可能仍然落后于发达市场的同行，特别是在披露和股东参与方面，但人们对市场上更好实践的认识和理解正在不断提高。例如，在韩国，全球投资者和韩国政府一直在韩国财阀施加压力，要求其采取更有利于股东的措施，改变结构，改善商业行为。这些努力取得了成果。

逐渐的，许多新兴经济体迅速增长，从粗加工变得越来越创新，并采用新技术在各个行业“跨越”传统运营模式。

尤其是，以中国科技巨头为代表的企业呈指数级增长，与亚马逊和谷歌等美国开拓者竞争。20世纪90年代末，科技公司约占新兴市场总量的3%，如今MSCI新兴市场指数中25%的股票是科技相关股票。而中国，在MSCI新兴市场指数中也占了差不多的比例。

到20世纪90年代末，新兴经济体对全球GDP的贡献已经超过了七国集团。中国的贡献尤其迅速。

被动投资的崛起

# 4 

随着投资者面临的全球机会激增，获取这些机会的投资工具也在增加。尤其是，由于需要获取的信息越来越多，相对简单的被动投资方法，也受到了越来越多的认可。

创建指数基金的基本前提源于著名经济学家尤金·法玛的有效市场假说。有效市场认为资产价格会迅速纳入所有已知信息，这意味着未来超额回报是不可预测的。这一理论受到了学术界和行业同行的质疑和激烈争论。但是，一旦发现价值，投资行业必然有大量的行动派。到20世纪70年代初，他的想法催生了面向机构投资者的指数基金。

指数基金的先驱约翰·博格开始了指数世界的运动。他希望将被动投资带给大众，使投资“民主化”。博格于1976年创立了“第一指数投资信托”，以追踪标准普尔500指数。

那个时候，博格的想法使他成为当时投资行业同行中的逆向投资者。他的指数基金推出后也引起了嘲笑。一些人将该基金称为“博格尔的愚蠢”。然而，尽管开局艰难，但不可否认基金随后的商业成功。这个基金，今天被称为先锋500指数基金，其资产从1976年的1100万美元增长到现在的4000亿美元。

自21世纪以来，被动投资一直在重塑投资格局。在难以获取阿尔法的世界里，投资者越来越多地寻找低成本、流动性强的工具来获得市场敞口，获取廉价的贝塔。

被动资产市场的全球规模目前估计为36.6万亿美元，其中股票在被动资产中所占比例最高，估计为15.1万亿美元。可以在日内交易的ETF是过去十年从主动基金向被动基金转变的最大受益者之一。2005年，全球ETF资产总计仅为4100亿美元，到2023年增长到8.1万亿美元。可以说，过去20年，把握住被动投资趋势的投资机构，也掌握了“成功的密码”。

当然行业的结构性转变也支持了这一趋势，包括“顾问”或“智能投顾”（提供低费用自动化投资管理服务的平台）的兴起、信托责任要求的引入以及监管机构对费用透明度的更加关注。

当然，被动管理资产的快速增长引发了对市场可能影响的争论，特别是其扭曲证券价格的可能性。

ESG成为主流：投资者的声音越发重要

# 5 

投资者行为的改变也导致了以环境、社会和治理或“ESG”为重点的基金的激增。出于不同的原因，投资者有动力进行负责任的投资——从价值一致性到风险管理，再到不断变化的监管框架和管理机构标准。从这里开始，投资者不仅仅是投资中的接收者，而且，他们的声音也越来越对市场产生了影响。

环境、社会和治理有着根本的不同。对投资者来说，每种因素的重要性可能因其具体的价值观、目标和优先事项而异。基金经理传统上更关心公司治理，这通常被认为是管理质量的一个强有力的指标。

然而，投资者对碳排放、气候变化、健康和福利以及企业行为等问题的日益关注促使投资决策者在考虑任何特定投资机会的吸引力时，越来越多地考虑更广泛的因素。这导致被动和主动基金的集合不断扩大，提供了一定程度的ESG参与、整合和衡量。

将ESG因素纳入主流投资已经从早期阶段发展起来。它始于负面筛选，即排除与投资者偏好或社会规范相冲突的特定公司或行业。接下来是主动筛选，选择具有理想特征的公司。最近，基金经理已经将ESG考虑因素纳入投资过程的各个方面，这种方法通常被称为ESG整合。

新世纪，新技术变革

# 6 

在21世纪之交，很少有人能预测到我们所见证的全球市场的快速发展。过去100年左右的根本性转变说明了创新、技术、社会和政治在重塑全球投资格局方面的影响。在最近的过去，技术进步一直是经济和市场指数级变化速度背后的。

通信和技术的进步使世界变得更小。在全球化的世界里，地理距离不再是一体化的障碍。消费者可以从全球市场中受益，投资者可以进入更广阔的全球世界，随着企业开发复杂的全球价值链网络以满足全球客户群的需求，公司的生产线正在跨越地理界限。

回顾过去20年，新技术以前所未有的速度出现。从计算机软件、互联网到手机、移动互联网、到加密货币、清洁能源、网络安全和信息安全，再到最近的汽车自动化、机器人、人工智能。

大量的优秀企业从技术变革中脱颖而出，创造了大量的财富。而投资，也快速把握住了这样的机会。他们帮助企业在快速发展中提供必要的资金。同时，投资也参与企业的快速成长，并最终获得优异的回报。

写在最后

# 7 

以上的100年，我们很简单的梳理了投资的百年中最重要的事情。而且，我相信你会发现仍然有很多重要的事件存在遗漏。但是就是这样，也可以看到， “投资”在过去100年中，创造了多少的价值。

反映到投资行业，它创造了越来越多的价值，越来越重（或重要）。体现在数字上，就是它在称重机的数字，会越来越大。

未来会怎样？从历史的发展规律看，它会继续在经济中扮演越来越重要的角色。

当然，短期看，历史的车轮总会遇到坑洼，颠簸，过热，超速的时候。这会导致投资在某些年份被当成“投票器”。

但是从长期看，投资本身，就是称重机。

如果你相信这件事情，就请不要用“投票器”的思维去考虑投资。