随着3月底霸王茶姬紧锣密鼓赴美预备上市，一举将今年新茶饮创富神话推向新的高峰。此时，主导这一切的霸王茶姬90后创始人张俊杰来到聚光灯下。先前，张俊杰要求员工“必须兼具匪气和文气、猴气和虎气。”带领团队短短8年来，一举将霸王茶姬从地方品牌火向全国。最近两年，该公司更是新增数千家门店，火力全开，剑指纳斯达克。为此，张俊杰更是立下了对标、服务100个国家消费者的宏伟目标，毫不掩饰自己商业上的勃勃野心。可与霸王茶姬这一场火热蓬勃表现相对的，则是在其招股书中透露出的不少隐忧。事实上，步入2024年，快速扩张的霸王茶姬，在营销、加盟店、以及大单品策略上，都纷纷暴露出了高速增长后遗症。种种因素作用下，霸王茶姬成长空间或许将备受考验，而这或将极大影响该公司未来估值。

一、营销重于产品？

今年3月底，备受瞩目的霸王茶姬主体茶姬控股，正式向美国证券交易委员会（SEC）提交招股书。若一切顺利，霸王茶姬将成为纳斯达克新茶饮第一股，90后张俊杰的创业励志故事将再上新高度。

2017年创立至今，张俊杰主导了霸王茶姬这一场增长神话。其招股书显示，2022到2024年，霸王茶姬营收规模分别为4.92亿、46.4亿、124.1亿，达成了几乎是不可思议的增长。短短三年时间，霸王茶姬就实现了区域品牌向全国第二大茶饮的跨越，并且，上市前的霸王茶姬2023年扭亏为盈后，2024年净利润达到了25.16亿，同比增长超214%，堪称陆正耀与的再次翻版。尤其从该公司未来估值上看，霸王茶姬过去几年极为夸张门店扩张速度，似乎一直为了上市而不断加速冲刺。例如，2017年成立到2022年底，5年霸王茶姬开出一千家店，可到了2023年，霸王茶姬新增门店数量超2000家，2024年新增门店数字则接近3000家，速度加快。几年高速的扩张下来，截止2024年底，霸王茶姬的门店数量达到了6440家。从营收、盈利等综合角度，霸王茶姬似乎来到了一个上市融资最佳窗口期。可为了取悦资本市场，去达成高预期、高估值，霸王茶姬为此所做的一切，并非没有代价。一个直观的例子是，为了实现高速增长，霸王茶姬这些年的营销费用正在爆发式提升：2022年至2024年，该公司营销支出分别为7360万、2.6亿、11亿，分别占相应期间净收入的15%、5.6%、8.9%，三年营销费激增近11倍，合计超14亿。横向比较，蜜雪冰城2022、2023、2024年营销费用率则为5.7%、6.5%、6.4%。激进、全面、几乎无处不在的营销，在这几年，逐渐让霸王茶姬有了远超自身规模的知名度。尤其在上市“交卷”前的2024年，霸王茶姬的营销声量几乎达到顶峰：艾瑞咨询数据显示，中国拥有超过1000家门店的现制茶品牌中，2024年霸王茶姬在小红书、抖音以及三大社交平台的互动量、搜索增幅、热搜次数均位居行业首位。线下领域，电梯广告也成为霸王茶姬的常驻地，众多写字楼和社区电梯间，都会时常出现霸王茶姬系列广告。并且，霸王茶姬的门店定位，也与一般茶饮缩小门店面积不同，为了提高格调，霸王茶姬往往会选择在中心城市与核心地区，大手笔开下大店。往往，一家典型的霸王茶姬门店面积会在80平米左右，若是城市旗舰店，面积则会超过100平方米。从这点上说，与以往新茶饮先铺店后营销不同的是，比起一家茶饮企业，霸王茶姬更像一家品牌营销公司。而这，也离不开崇尚狼性文化的张俊杰，对霸王茶姬产品和营销双线并行工作的主抓。值得玩味的是，与霸王茶姬营销的极大投入同步发生的，则是消费者投诉量的快速攀升。黑猫投诉平台显示，若以“霸王茶姬”为关键词，已经有将近4000条投诉，其主要集中于产品质量、虚假宣传、货不对板等种种问题。

此外，霸王茶姬的增长奇迹似乎在2024年逐渐见顶。其中，作为衡量新茶饮增量重要因素的同店GMV，霸王茶姬从2024年Q3开始，其同店GMV增速已经陷入疲软，同比增速仅为1.5%，到了Q4，这一指标甚至出现了-18.4%的负增长。

而霸王茶姬在一定区域内越来越密集的店铺铺陈，也直接导致了其同店GMV增速下滑乃至转负。作为一家中高端新茶饮，霸王茶姬这些年众多门店，基本集中在南部发达地区一二线城市，且在持续加密。数据显示，霸王茶姬现有6千多家门店中，广东省和浙江省分别以617家和609家的数量领先，其次是江苏省的574家，省份集中率达到10.13%。

其招股书显示，2024年Q4霸王茶姬中国东部地区和南部地区GMV环比增速下滑尤其明显，分别达到-27.3%和-14.7%，也正是霸王茶姬门店最集中的省份。

或许是已经感知到了难以维持的高增长，又或者是为了给上市后辗转腾挪留出解释空间，霸王茶姬于是在招股书中同步表示：2025年预计在全球新开1000-1500家门店。这也意味着，霸王茶姬高速扩张门店的频率，也开始变慢了。